自去年(nián)11 月末起，整(zhěng)個行業的(de)噸毛利開(kāi)始快速攀(pān)升✍️，帶動☀️紙(zhi)企2016 年下半(ban)年噸淨利(li)大幅提升(sheng)，大部分企(qi)業均發💋布(bù)盈利預喜(xǐ)。11月末以㊙️來(lái)箱闆紙的(de)價格增長(zhang)26%，瓦💜楞紙價(jià)💞格增長39%，白(bái)紙闆價格(gé)增長16%；此外(wài)👈，煤炭價格(gé)從11 月中旬(xún)攀至高位(wei)後開始下(xià)降，也有助(zhù)于利潤率(lü)的提升。

股(gu)價對這個(ge)月盈利驚(jīng)喜也給出(chu)了積極反(fǎn)應。但我們(men)建🔱議投✏️資(zi)者保持謹(jǐn)慎并轉換(huàn)至淡季模(mo)式，因爲2017年(nián)上半年利(li)潤😘率可能(néng)下🤟滑而且(qie)觸發産能(néng)再次擴張(zhang)的風險已(yi)經有所顯(xian)露。造紙行(háng)業的周期(qi)性可能不(bu)容易改變(bian)，即使資本(běn)市場交易(yi)也是如此(cǐ)，正如估值(zhí)倍數在旺(wang)季和淡季(ji)會在基于(yú)價格和利(lì)潤率前景(jing)的基準市(shì)淨率周圍(wei)徘徊。因⚽此(cǐ)，可能出現(xian)的✨産能過(guo)剩或将😍威(wei)脅到造紙(zhǐ)行業的重(zhong)估機會。

理(li)由

1月起噸(dūn)毛利開始(shi)下降，自去(qu)年11 月末出(chu)現的毛利(lì)超🤩預期增(zēng)長💰主要是(shì)由于紙企(qi)的低價國(guó)内廢紙（1 個(ge)月）和海外(wai)廢紙（2 個月(yue)）庫存推遲(chi)了成本上(shàng)升影響。同(tóng)時，我們還(hai)注意到部(bù)分已經停(tíng)産的紙廠(chang)在旺季紙(zhi)價🔅上升時(shí)機利用囤(dùn)貨進行紙(zhǐ)品倒賣，助(zhu)長♊紙價上(shang)漲。

行業數(shu)據顯示去(qù)年12 月國内(nèi)廢紙價格(ge)上漲19%，而1 月(yuè)下降了3%；去(qù)年11 月😘~12 月，進(jin)口廢紙價(jià)格上漲了(le)8%（美元口徑(jìng)），1 月🐪進一步(bu)增長了4%，而(er)1 月🙇🏻紙張價(jia)格則保持(chi)穩定。這說(shuō)明今年前(qian)4 周噸毛利(li)下降趨勢(shi)已經顯現(xiàn)，因爲廢紙(zhǐ)價格不斷(duàn)攀🤟升增加(jia)了紙廠的(de)會計成本(běn)，而紙價仍(reng)保💃🏻持穩定(ding)。

紙廠受到(dào)高額利潤(rùn)率鼓舞擴(kuo)産風起雲(yún)湧。根據我(wǒ)們❓的初步(bu)統計數據(ju)，2016 年新增330 萬(wan)噸箱闆紙(zhi)産能；根據(jù)造紙企業(yè)公告的産(chǎn)能規劃，2017 年(nián)新增産能(neng)或将擴大(dà)🌐至510 萬噸⛹🏻‍♀️，2018 年(nian)和2019 年還将(jiang)有1,100 萬噸新(xin)産能。

紙企(qǐ)股價交易(yi)倍數在曆(li)史市淨率(lü)均值附近(jìn)徘徊，在下(xia)✍️半年旺季(jì)期間會有(yǒu)略超平均(jun)值并在上(shang)半年淡季(jì)時回落。基(jī)于我們的(de)調整後盈(yíng)利預測，目(mù)前玖龍紙(zhi)業❄️和理文(wen)造紙股價(jià)分别對應(yīng)1.3 倍和1.5 倍的(de)當年市淨(jing)率（曆史市(shì)淨率均值(zhí)分别爲1.2 倍(bèi)和1.5 倍👨‍❤️‍👨），說明(míng)近期🆚估值(zhi)已經較高(gao)。維持推薦(jian)，基于兩家(jia)公司仍然(ran)可期🔴的穩(wěn)定增長前(qián)景和均在(zai)3%左右的股(gu)息收益率(lü)，盡管淡季(ji)期間噸盈(yíng)利有下行(hang)趨勢且産(chan)能過剩風(fēng)險有所增(zēng)加或将意(yì)味着近期(qī)市場對進(jin)一步推高(gao)兩家公司(sī)股價😘将保(bao)持謹慎。